Ci sono due cose sicure nella vita: la morte, le tasse e la facilità con cui ci si mette nei guai. Soprattutto con riferimento a questo secondo punto, vediamo spesso che non c’è cosa più semplice e banale nel creare un disastro, così come non c’è cosa più complessa, difficile ed articolata che capire come uscirne. Tutto questo succede anche in economia, soprattutto quando c’è una crisi ed il governo decide – purtroppo – di “fare qualcosa” e decide di spendere ancora di più nell’ennesimo (ed inutile) stimolo fiscale e/o monetario. Abbiamo già detto in diversi altri articoli che la politica keynesiana, nel migliore dei casi non funziona; nel peggiore, combina i guai cui essa vorrebbe porre rimedio. La questione ora diventa, come uscire da questi guai?

Questa domanda è di vitale importanza, perché se osserviamo le manovre fiscali e monetarie che tanto in Europa quanto negli altri Stati (USA e Giappone) sono state utilizzate per rispondere alla crisi economica dovuta al COVID-19 scopriamo che queste sono di entità mai viste prima. Per quanto riguarda casa nostra, l’entità di questi provvedimenti è ingente: sono iniziate con la decisione della BCE di sostenere un programma da 750 miliardi all’inizio della crisi, proseguite con la decisione di impiegare ulteriori 600 miliardi (tutti freschi di stampa, of course)  Giusto per informazione, ad aprile la BCE con tale suo nuovo strumento di politica monetaria (denominato “Pandemic emergency purchase programme (PEPP)”) ha immesso nel sistema euro liquidità per circa 50 miliardi fino al 13 aprile.  A questo bisognava sommare il normale Quantitative easing relativo all’ Asset purchase programmes” (APP) che a regola dovrebbe erogare 32 miliardi al mese (anche se a marzo ne ha erogati di più). Insomma, in totale ad aprile stavamo sui 115 miliardi al mese di immissione di nuova liquidità. Ad oggi (11 settembre 2020) siamo arrivati a 512.292 miliardi per quanto riguarda il PEPP ed ai 32 miliardi al mese come summenzionato per l’APP. Mai raggiunti tali livelli. Anche sul piano fiscale non scherziamo. La sola Germania ha messo a disposizione fino al 20% del PIL tedesco per sostenere imprese e famiglie; l’Italia ad oggi, con i tre decreti sono stati stanziati 105 miliardi di euro, tutti – ovviamente – a deficit. In generale, tutti i paesi europei hanno notevolmente aumentato i loro livelli di debito per finanziare misure che proteggono le loro aziende e lavoratori dall’impatto della pandemia, mentre la Banca centrale europea ha acquistato centinaia di milioni di obbligazioni per mantenere bassi i tassi di interesse. Nemmeno oltreoceano ci sono andati giù leggeri con queste manovre: ad aprile, Powell si era messo i guanti e – tappandosi il naso – aveva cominciato a mettere le mani sulle obbligazioni-spazzatura; oggi, il giochetto continua “on steroids” come si vede dal grafico che indica l’andamento del bilancio della FED:

Sulla grandezza delle misure implementate, quindi, possiamo toglierci ogni dubbio. Il fatto è che tutto questo, come accade ogni volta in economia (quella che Carlyle definì “scienza triste” a causa del suo dato fondamentale ossia la scarsità di risorse), ha un costo e degli effetti collaterali che – spesso – sono nascosti ai più ma che – allo stesso tempo – hanno un grande impatto sugli indicatori macroeconomici che contano e che vanno a costituire – di fatto – la credibilità del sistema economico di un dato Paese (o, nel caso dell’UE, di un insieme di Paesi). Il problema delle politiche keynesiane, in effetti, è che considerano solo il lato della domanda e non si pone minimamente il problema che esista un’offerta che – in virtù di quella legge che Keynes ebbe la presunzione di ritenere di aver smentito – della domanda costituisce il necessario presupposto; logica vuole – infatti – che non si può consumare (domandare) ciò che prima non si è riusciti a produrre (offrire) e se un sistema economico viene bloccato in tutte o gran parte delle attività produttive, continuare a “stimolare” la domanda senza pensare a far ripartire la produzione (offerta) è come pensare di far partire una macchina senza prima avergli fatto il pieno di benzina: assurdo quanto stupido. Si potrebbe ribattere che tali “stimoli” (in qualsiasi forma essi si concretizzino) possano essere produttivi perché realizzano delle opere cosiddette “Pubbliche”, ma poi si  pone il problema di chi deve pagarle: invariabilmente, il costo ricadrà sugli individui produttivi della società sotto forma di tassazione, che dunque diventa l’odioso fio che coloro i quali riescono a produrre beni e servizi di valore debbono pagare ad una casta di privilegiati dal monopolista legale della violenza. E qual è – a sua volta – l’effetto della tassazione? Esatto, disincentivo! Riducendo il reddito, cioè l’utilità marginale del lavoro, l’imposta spinge alla riduzione del lavoro e quindi della produzione; traslando questo ragionamento agli imprenditori, se si perdono 10 euro quando l’investimento va male, mentre se ne guadagna una frazione a causa dell’imposta, la disponibilità ad assumersi il rischio dell’investimento crolla; l’effetto è una riduzione degli investimenti a vantaggio del consumo presente e quindi a scapito della produzione (si ricordi che l’offerta di beni è determinata dalla disponibilità di fattori produttivi – nonché dal loro prezzo – ed è per questo che la curva di offerta aggregata è verticale. Infatti, se aumenta il livello generale dei prezzi, non vi è motivo di aumentare la quantità prodotta e offerta, in quanto i prezzi e i costi relativi non sono variati) causando di conseguenza una diminuzione dell’offerta. E cosa succede se aumenta la domanda e l’offerta rimane sempre quella (o, ancora peggio, si riduce)? Esatto, aumentano i prezzi! Ora Keynes e i suoi accoliti di ogni genere e qualità vogliono forse dirci che l’aumento dei prezzi è un bene e che rappresenta un valido sostegno ai lavoratori ed agli imprenditori che devono acquistare beni e servizi sul mercato? Sicuramente non lo è: i consumatori, a prezzi più alti, non vorranno acquistare; mentre gli imprenditori – a prezzi più alti – non riusciranno a vendere: è la stagflazione. Si supponga che le autorità  monetarie aumentino l’offerta di moneta. I soggetti economici si trovano nei loro portafogli quote di moneta maggiori di quanto desiderato e quindi aumentano la domanda di tutte  le  altre  attività,  reali  e  finanziarie (beni, servizi, titoli).  La riduzione del tasso  di interesse induce  un  aumento  degli  investimenti.  I prezzi dei beni sono cresciuti più dei  salari  (constatazione  empirica). Poiché il salario  reale è diminuito, le imprese aumentano la domanda di lavoro.  I lavoratori, non accorgendosi che anche il livello dei prezzi è aumentato, ma erroneamente aspettandosi il medesimo precedente livello (aspettative adattive), aumentano l’offerta di lavoro.  Dunque crescono l’occupazione e la produzione. Ma solo nel breve periodo. Appena i lavoratori correggono l’errore di percezione sui prezzi, chiederanno aumenti dei salari nominali, in modo da riportare il salario  reale al livello precedente. Questo riduce la domanda di lavoro, l’occupazione e la produzione,  riportandole  al loro livello “naturale”. Ottimo lavoro keynesiani: non appena troverete il modo di trasformare i sassi in pane e di moltiplicare i pesci – è accaduto una sola volta nella Storia, e non credo che i keynesiani abbiano la presunzione di essere i nuovi figli di Dio – fateci un fischio, perché dovremo riscrivere tutti i manuali di economia politica eliminandone la prima nozione: la scarsità! Inoltre, anche assumendo per assurdo che lo stimolo fiscale sia utile per “rimettere in moto l’economia”, come fa il pianificatore centrale – per il quale mancano le informazioni, gli incentivi e le possibilità di conoscere i prezzi (e quindi lo stato della domanda e dell’offerta) – a sapere quale settore ha più bisogno di aiuto? Meglio spendere per aiutare il settore “A” piuttosto che il settore “B”; oppure ancora, è più “depresso” il settore “C” o il settore “D”? Senza prezzi di mercato genuini, ossia riflettenti a pieno lo stato della domanda e dell’offerta, il pianificatore centrale non può  spendere in modo razionale i soldi che prende dalle tasse o intende prendere a prestito (per poi mungerli dalla classe produttiva mediante tasse future, of course). Lo stimolo fiscale, quindi, non servirà a nulla a far ripartire l’economia: servirà, piuttosto, a dirottare lavoro e capitali verso impieghi poco produttivi e quindi altro non farà che consumare capitale, deprimere la produttività e trascinare il sistema economico ancor più nel baratro di una depressione. D’altro canto, la droga monetaria non rappresenta una valida alternativa: essa, infatti, alterando la struttura di prezzi relativi, rende possibile una cattiva allocazione delle risorse che poi, alla fine, costituisce l’origine delle catastrofi economiche che, da una quarantina d’anni a questa parte, si sono rese sempre più frequenti e violente esattamente a causa del potere di stampare soldi letteralmente dal nulla attribuito in capo a dei soggetti designati dal potere politico quali “prestatori di ultima istanza”; soggetti – questi – pronti a dare fuoco alle stampanti monetarie per mettere delle pezze nei (sempre più) vistosi buchi di bilancio fatti dai loro amichetti politici a suon di mancette elettorali e politiche fiscali espansive di cui sopra.

Tutto questo non può continuare all’infinito, nonostante i banchieri centrali (con qualche lodevole eccezione) pensino il contrario. Come sottolinea il governatore della BundesBank Jens Weidmann – di scuola monetarista – infatti:

“È importante che tutte le misure, comprese quelle aggiuntive, siano chiaramente limitate nel tempo. […] Lo stato ha agito rapidamente e in modo completo nella crisi della corona”, ha detto. “Trovare l’uscita dalla modalità crisi sarà altrettanto importante.”

Le parole di Weidmann sono un faro nelle nebbie degli sconsiderati banchieri centrali (inter)nazionali. Si pone, dunque, una domanda di capitale importanza: cosa fare? Quali sono le strade percorribili per i policymakers e per i governatori delle banche centrali? Un primo scenario potrebbe basarsi su quello che è già successo negli USA nei primi anni Ottanta:  all’epoca, Paul Volcker dovette affrontare un’inflazione pari all’11,83% ed una disoccupazione pari al 7,5%; era la tanto temuta “stagflazione” (ossia la condizione in cui vi è un’alta inflazione ed un’alta disoccupazione). In quell’occasione, una coraggiosa politica di rialzo dei tassi, di riduzione della spesa pubblica e di un rigore generale generarono – dopo le prime difficoltà iniziali – uno dei periodi più prosperi per gli USA ed il mondo intero: gli anni Ottanta. Tuttavia l’applicazione di una tale strategia non sembra, perlomeno nel breve periodo, quella applicabile: in primo luogo perché – date le pesanti conseguenze che una sua adozione comporterebbe – avrebbe bisogno di un mandato politico estremamente forte dal lato fiscale e da una capacità di rassicurare gli investitori mediante delle apposite politiche dal lato monetario (delle cose, queste, che è improbabile che si verifichino).

Dall’altro, ed è lo scenario più probabile, i banchieri centrali ed i governi tenteranno di raggiungere il loro nuovo record di calcio del barattolo continuando con gli stimoli fiscali e monetari; tutto questo – ovviamente – in pregiudizio degli altri operatori economici. In particolare, a mio giudizio, il rischio che si corre continuando ad implementare politiche macroeconomiche così espansive è quello di “anestetizzare” il paziente e di renderlo – di fatto – poco ricettivo alle presunte “cure” che gli si vogliono somministrare: in sintesi, sto parlando di quel fenomeno che – causa studi per tesi di laurea – è noto nel mondo economico come “giapponesizzazione”. I sintomi ci sono tutti: politiche monetarie ultraespansive (tassi di riferimento negativi e conseguente salita degli aggregati monetari):

Sono, come si vede, delle politiche monetarie espansive che – nonostante la loro entità – non hanno ancora avuto gli effetti sperati, come mostra questo ulteriore grafico sui prestiti al settore privato:

In questo contesto, cosa ha deciso di fare la BCE? Semplicemente, sta decidendo di calciare il barattolo decidendo di rinviare il meeting del suo board al 10 dicembre in modo da mettersi dietro la scia della sua controparte americana che il 3 novembre ha ragguagliato i mercati circa il futuro del suo programma di QE infinito. Secondo un articolo, tuttavia, possiamo farci delle aspettative ragionevoli in merito alle prossime mosse di Miss Lagarde; aspettative che si concretizzano in:

  • 500 miliardi di aumento dell’ammontare del Pepp e la sua estensione fino al 31 dicembre 2021,
  • il raddoppio del controvalore di acquisti mensili del programma App open-ended fino a 40 miliardi al mese,
  • l’ammorbidimento dei termini di utilizzo delle aste di rifinanziamento bancario a lungo termine (Tltro) a livello di discount period,
  • l’aumento del moltiplicatore relativo al tiering sui tassi che vada a garantire un ulteriore ristoro alla profittabilità bancaria colpita dalla negatività sui depositi,
  • l’inclusione statutaria dei cosiddetti fallen angels corporate – bond all’ultimo gradino dell’investment grade – nella platea del collaterale accettato in seno alle operazioni del Pepp

Altre politiche espansive, altro calcio del barattolo. Nulla di nuovo, se non fosse che ci sono le criticità che abbiamo già visto; che confermano anche un aspetto: la BCE tifa per il COVID perché – come l’articolo sostiene –

“la Bce deve sperare in sempre più lockdown, in un sempre più rapido deterioramento delle prospettive macro. Soprattutto in Germania. Per una semplice ragione: solo il Covid può battere la Bundesbank e le sue resistenze”.

Della serie: “bad news are good news”.D’altronde è stata sempre questa la strategia che ha mosso la BCE in questi ultimi anni: inflate or die. L’alternativa al QE infinito (slegato dai fondamentali) è il fallimento di imprese improduttive e Stati, la liquidazione di cui avremmo tanto bisogno ma che nessuno ha il coraggio di perseguire.

Il fatto nuovo che potrebbe modificare l’efficacia delle politiche monetarie e far tradurre queste misure espansive in un forte rialzo dei prezzi al consumo è la scoperta di un vaccino. In effetti, sono state due le forze che hanno tenuto a bada l’inflazione dei prezzi al consumo: da un lato l’effetto cantillon che ha fatto sì che le iniezioni monetarie sinora effettuate abbiano esperito i loro effetti nei mercati finanziari che stanno sperimentando una situazione di vera e propria bolla, con i prezzi delle azioni e delle obbligazioni che sono completamente slegati dai fondamentali delle aziende cui sono sottostanti: i possessori di azioni, non riuscendo a confrontare i prezzi dei beni, credono di aver ottenuto guadagni in conto capitale che in termini reali non ci sono stati e questo tiene in piedi il giochetto inflazionistico. Dall’altra, in parte collegato a ciò e discorso in cui si inserisce la questione “vaccino”, c’è il fatto che l’incertezza di questi mesi ha fatto sì che tutti coloro che hanno avuto i summenzionati guadagni in conto capitale, così come tutti i cittadini che hanno un conto corrente di deposito, hanno deciso di “tesaurizzare” le loro entrate togliendo moneta dal circuito economico reale abbassando la domanda in termini monetari e quindi mettendo delle pressioni al ribasso sui prezzi. In effetti, quando i prezzi cominciano a salire, la gente dice: “D’accordo, questa è una situazione anormale, il prodotto di una qualche emergenza. Posporrò i miei acquisti e aspetterò finché i prezzi non si ridurranno”. È questo l’atteggiamento diffuso durante la prima fase di un’inflazione. Questa convinzione modera la crescita stessa dei prezzi, e nasconde ulteriormente l’inflazione, giacché in tal modo la domanda di moneta aumenta e i prezzi non aumentano (o aumentano in maniera contenuta). Con l’arrivo del vaccino tutto ciò potrebbe cambiare: eliminata (o comunque considerevolmente ridotta) l’incertezza dovute alle condizioni sanitarie gli investitori cominceranno a consumare i loro guadagni fittizzi in conto capitale e i loro risparmi messi da parte durante i mesi “duri” della pandemia, mettendo delle pressioni rialziste prima sui prezzi al consumo e poi sui tassi. Questo significherebbe un maggiore onere per le imprese già fiaccate dagli effetti economici del virus, che quindi si trasformerebbero in crediti deteriorati o inesigibili per le banche che si sono eccessivamente esposte. Una strategia di uscita che tenga conto di questi elementi è essenziale, anche perché un sempre maggiore interventismo della BCE a sostegno dell’economia reale rischia di concretizzarsi in una “assuefazione” delle stesse, con accumulo di cattivi investimenti, bassa produttività e disoccupazione da un lato e alti stock di debito e inflazione double digit dall’altro. Gli anni Settanta sembrano quindi essere un buon esempio per capire ciò che succederà tra qualche mese a questa parte.

All’inizio di questa pandemia abbiamo visto appesi ai balconi molti slogan che ottimisticamente scrivevano “andrà tutto bene”. Arrivati a questo punto, dobbiamo tristemente constatare, però, che l’alternativa è scegliere tra l’uccidere un malato staccandogli il respiratore o, ed è quello che i nostri campioni olimpionici di calcio del barattolo tentano affannosamente di fare, dargli un’ulteriore dose del veleno che lo ha mandato in terapia intensiva. Ed è il riconoscimento di questo fatto che – forse – rende così beffardamente amari gli slogan che ancora molti appendono ai balconi quasi ad esorcizzazione di un futuro che invece (purtroppo) verrà troppo presto per essere compreso da tutti ed allo stesso tempo abbastanza tardi da poter essere evitato.

 

The Italian Conservative

by Giordano Felici

Questa rubrica raccoglie articoli di Giordano Felici pubblicati sul suo blog conservatore The Italian Conservative.

Giordano Felici

Share This

Share This

Share this post with your friends!

%d bloggers like this: